原創新鴻基公司(0086.HK)：“增持+回購”大股東頻出手 彰顯公司投資價值
2019-04-10 15:29
來源:港股那點事
互聯網 /消費 /貸款
作者：格隆匯·烏瑟爾
一、“增持+回購”意欲何為？
過往在市場不景氣的時候，上市公司往往都會熱衷於回購自家股票，大股東也會頻頻出現增持的現象。這主要在於市場低迷狀態下，公司股價下殺，股票往往呈現低估狀態，配置價值凸顯，由此自家人難免就自己“出手”追尋這其中的套利機會。
最近新鴻基公司在資本市場的動作就非常多，大股東頻頻增持，公司也進行了大手筆回購。截至過去的三月份，公司執行主席兼執行董事李成煌在一個月內累計增持公司股票高達210.1萬股，涉及資金逾800萬港元，持股比例也由61.47%升至61.54%。而回購方面，公司在3月27日耗資804萬港元回購了210萬股。
又是增持又是回購，難道真的是如上所說的，管理層確實是看到自己公司的股價被低估了，因此拿出實際行動積極發聲，為公司後續的發展投出信心票？實際上從公司過往的回購表現來看，過去一年公司也一直在堅持回購，2018年還累計回購了145萬股，並由此完成了其在2015年宣布的十億港元股份回購計劃。而新的一年，公司繼續回購，大股東也接連增持，似乎也反映了公司對自己在資本市場的表現不太滿意。
從二級市場的情況來看，新鴻基公司在新年到來前幾個月股價其實還是一直趴在底部的。不過隨着新的一年到來，進入一月後，公司股價在大市行情向好的環境下，也開始向上走了一波。但是進入三月份，雖然港股整體也盤踞不前，但新鴻基卻畫風突變，剎不住的往下回落，甚至一度快將之前的漲幅抹平。好在進入3月最後幾天，大市行情也不錯，新鴻基公司股價也跟着回暖了不少，而在這段時間內大股東也接連出手增持了好幾筆，並完成了大手筆的回購動作。
而從回購后的估值表現來看，公司當前每股凈資產為9.48港元，過去五年年均複合增長率為7.4%，表現還算不錯。而截至目前公司在二級市場股價為4.02港元，較每股賬麵價值折讓約60%。PB現在亦處在歷史低位，显示了公司在資本市場較為低估的狀態。
再來看公司的派息情況，2018年公司共計派息26港仙，結合當前股價，其股息率達到了接近7%的水平，而當前銀行板塊算術平均股息率僅在3%的水平，新鴻基公司作為金融股其分紅水準顯然也比較高，公司過往的分紅情況其實也一直表現的比較大手筆。
又是低估狀態，又是高股息的分紅水準，不難猜想這也正是公司及股東大手筆回購的誘因所在了。
再總結來看，截至4月3日，新鴻基今年年度漲幅僅8.92%，恒生指數累計漲幅則已經高達16.02%，顯然，其漲幅還遠遠落後大盤。
值得一提的是，公司此前三月初曾發布過盈利警告，預計年度股東應占溢利同比減少，而此後股價也因此下來不少，而到20日正式公布財報后，又繼續下行了幾天，隨後才呈現反轉姿態。從當前情況來看，之前財報的利空因素大概率已經被市場消化，那麼當下，又該如何看待這家公司呢？回購及增持動作會否推動公司後續股價有所表現？
二、財報看點在哪？
3月20日，新鴻基公司公布截至2018年12月31日止年度的全年業績。公司營收實現進一步增長，股本回報率及資產回報率表現穩健，分別達到了6.2%及4.1%，經營性凈現金流擴大到7.54億港元，同比增長199.1%。不過年內，公司股東應占溢利為11.84億港元，較上年同期下滑。而公司給出的原因則主要是由於2018下半年其主要投資資產的市場估值變化所致，而相比之下，2017年是集團表現最強勁的年份之一。
回顧過去兩年資本市場的表現，2017年港股走出了一波氣貫長虹的走勢，而進入到2018年尤其是到下半年，在突然爆發的中美貿易戰等因素影響下，港股、A股資本市場可謂一片哀鴻遍野。而從公司的主要投資分部業績表現來看，其呈現明顯的關聯性，2018財年下半年該分部錄得3.19億虧損，而2017年下半年卻錄得高達6.50億的盈利。由於證券市場的波動，公司投資資產的市場價格受到影響，最後令賬面利潤承壓，這樣的邏輯相信也就不難理解了。不過對投資者而言，應當注意的是這種由資本市場的價格變動導致的虧損，其實也並非真實虧損，應該辯證去看待。
實際上關注今年的資本市場表現，恒生指數年初至今已經累計漲幅高達15%，上證綜合指數漲幅也達到了30%外，資本市場持續向好，這也意味着此前按照原先市場價格計算的虧損也將實現大幅逆轉，這無疑也將令新鴻基公司新一年的業績表現頗具期待。
接下來再關注財報的細節部分：
過去一年新鴻基公司的表現還算優異，各業務版塊均取得了不錯的發展成績。
2018年度，公司實現總收入約45.85億港元，同比增長13.32%。收入增加主要受不同業務板塊的客戶貸款及墊款總額增加所致。而去年公司客戶貸款及墊款總額增至161.09億港元，同比增長了12%。
當前公司的主要收入來源分為金融服務、消費金融、按揭貸款、主要投資、集團管理及支持五個分部。其中消費金融為核心業務，佔到總收入的77.62%，併為公司貢獻了較大的利潤。
接下來不妨對公司的業務分項進行梳理。
消費金融板塊：
作為公司的核心板塊，其依託擁有58%股權的附屬公司亞洲聯合財務而運營，亞洲聯合財務是香港最大型及最專業的個人貸款公司之一，該公司主要業務是透過自身的分行網絡及網上平台，為個人客戶及小商戶提供無抵押貸款產品。
該板塊在內地的業務受到去年P2P監管整治的影響有所放緩，不過在香港的業務仍然保持穩定增長。整體而言，去年該業務收入增長了10%，表現出穩健的擴張姿態。
主要投資板塊：
作為公司投資業務板塊，公司主要投資於上市債券(佔主要投資11%)、上市股權(佔主要投資23%)、私人信貸(佔主要投資16%)、私募股權(佔主要投資35%)、房地產(佔主要投資15%)。
去年該板塊表現受到了市場環境影響，表現相對遜色，不過也貢獻了3.6億的除稅前利潤。
而截止2018年末，該板塊資產價值年末總值為152億港元，2017年末為159億港元。
按揭貸款板塊：
該板塊是其新鴻基信貸有限公司經營的按揭貸款業務，去年是其投入運營后的第三年。由於處在起步階段，增長勢頭較為強勁，去年該板塊為公司帶來除稅前利潤達1.14億港元，較2017年的3500萬港元大幅增長了226%。
金融服務板塊：
該板塊主要是公司在金融服務行業持有的權益部分。當前公司擁有光大新鴻基30%的股權，同時亦有陸金申華融資租賃有限公司40%的股份，兩者也為公司帶來了可觀的利潤貢獻。根據2018年財報，該板塊除稅前貢獻利潤達到了2.03億，而2017年同期為1.19億。
整體來看，公司的經營能力表現還算比較優異，各板塊布局結構合理，投資策略也呈現多元化特徵，過往回報率表現穩健。雖然公司利潤過去一個財年受到大市環境的壓制，但整體的基本盤還是非常不錯的。
三、當下該如何看待新鴻基公司？
首先一個核心的觀點是，像新鴻基這樣的金融公司的發展其實與經濟基本面和資本市場的風向是息息相關的。
公司主要業務是消費金融和投資，如若經濟基本面不佳，貸款量減少、壞賬增加等因素對公司的利潤勢必造成壓力；如若資本市場表現太差，同樣也將會影響到公司的投資收益，最終侵蝕到賬面利潤。所以兩者的表現對於判斷公司後續的業績表現有着重要意義。
從公司過往EPS的表現也能看到這一點，在2015年、2017年，公司的盈利能力大增，而當時的市場環境是非常不錯的。當然整體來看公司過往業績表現還算是非常穩定的，過往三年平均EPS保持在0.64港元的水平，盈利能力也還算比較強。
從當前的市場環境來看，今年整個全球宏觀環境，尤其是國內經濟表現還算是比較明朗的，而資本市場自年初以來也一直呈現向好趨勢，相信這也為公司今年的業績增長帶來了一定的期待。
實際上除卻這一方面的考慮，其實作為一家老牌金融公司，新鴻基過往的表現也是非常不俗的，公司已經有着50載的歷史，穿越歷史周期，即使是遇到重大金融危機也能有不錯的業績表現，展現了較強的經營實力。
接下來對公司的核心優勢進行如下總結：
1·核心業務的前景廣闊
新鴻基的消費金融板塊和投資板塊是公司的重中之重，尤其是消費金融板塊，其前景非常值得期待。
當前國內經濟下行壓力下，傳統的三駕馬車驅動模式中消費開始佔據重要角色，而伴隨着國民收入的提高也極大的釋放了消費潛力。根據國家統計局數據，2018年消費支出最終對國內生產總值增長的貢獻率為76.2%，比上年提高18.6個百分點，連續5年成為經濟增長第一驅動力。
而在消費驅動的模式下，消費金融市場也呈現高速增長的姿態，尤其是伴隨着中國互聯網的快速發展，更是助推力消費金融市場的爆發。根據人民銀行數據，2013年短期個人消費貸款僅為2.55億，到2018年未已經增長到8.8萬億元，而中長期個人消費貸款則從10.32億增長到28.99億，增速十分迅猛。
另外與國際對比來看，國內消費金融產業2015年消費信貸（除房貸以外）佔總消費支出的比例僅為20%，低於韓國的41%和美國的28%，由此而言，國內消費金融發展仍然大幅滯後於發達國家，有着較為廣闊的市場空間。
（中國消費信貸市場，來源《2018年中國消費信貸市場研究》）
由上再來看到新鴻基公司，其附屬亞洲聯合財務公司，已經在消費信貸市場有着25年的經驗，自成立起一直穩佔香港私人貸款市場的領導地位，至今已服務過52萬香港人。而公司當前也將觸角擴張到國內市場，業務覆蓋包括深圳、北京、上海等全國15個城市，這些城市經濟實力較好，消費信貸需求旺盛，憑藉公司過往積累的業務擴張經驗和強大的運營能力，相信也將為公司未來業績持續增長帶來較大的保障。
2·多板塊布局持續釋放勢能
新鴻基的業務板塊較為豐富，憑藉多點多地布局，既能為公司形成持續的增長動能，也能在一定程度上規避風險。
以新鴻基信貸來說，近年來，公司在香港按揭貸款業務上表現就非常強勁，雖然該項業務僅僅開業三年左右，但其於2018年末在香港的按揭貸款組合就高達29億港元，成為市場領導者。而這在一定程度上也反映了公司能夠憑藉過往在信貸金融市場的經驗幫助公司新業務的實現快速增長。而當前公司旗下的光大新鴻基業務，陸金申華融資租賃業務等，也正表現出積極的增長姿態，相信後續也將為公司帶來強勁的增長動能。
值得一提的是，公司發展多年，運營效率也在不斷優化，從公司過往三年的管理費用率來看，其持續呈現下行趨勢，反映公司不斷提質增效的發展勢頭。
可以預見的是，未來隨着公司多個板塊業務不斷成熟，公司體系繼續優化升級，公司還將迎來突破性的發展機會。
3·品牌價值構築核心競爭力
作為香港一家老牌金融公司，新鴻基公司的品牌是非常具有價值的。金融行業的本質無非是信任二字，透過公司過往的發展路徑來看，新鴻基公司有着穿越市場周期的經驗能力。而當前公司有着明確的發展戰略，對主營業務也在不斷深化布局。憑藉其多年成熟的投資管理經驗和消費信貸市場經驗，公司在獲得行業及客戶認可的同時，也將有望吸引到更多優質項目合作方，獲得更多的發展機會。
值得一提的是今年也將是新鴻基公司盈利50周年的時刻，過往三年前，公司已經開始全面轉型為全方位的投資公司，相信隨着“五十而知天命”的到來公司對於未來的發展也將更有把握，其在後續的發展道路上也將越走越穩。
四、被低估的潛力股
在給金融公司估值時，我們一般用NAV進行估值。但是由於金融行業具有高槓桿性，所以一般會給予風險減值，給我們的投資帶來合理的必要回報和安全邊際。
一般證券公司按證券價格的50%進行股權質押，並在股價跌到質押價格的40%的時候提醒上市公司，在跌倒質押價格的30%的時候要求平倉，所以我們給予上市股權價格的的40%作為安全估值較為合理。同理，私募基金證券公司一般按照20%的價格質押，債券按照85%的價格質押。房地產由於有實物資產抵押，所以質押比例較高，按評估價值的90%進行質押。而私人信貸確定性收益高予以85%的折價。
公司合理市值=凈資產-安全邊際=190-（152-80）=120億元。
在港股市場中，由於風險偏好較低，一般還會扣除商譽和無形資產。公司商譽和無形資產主要來自於信貸業務和光大新鴻基的股權。
那麼我們還需要再對這兩塊進行估值。
先來看信貸業務板塊，公司主要由亞洲聯合財務和新鴻基信貸開展業務，兩家公司業務盈利能力非常強，按照8-15x的估值來算，兩者合計估值水平大致在100-200億。
再來看公司的金融服務板塊，其中所持有的光大新鴻基股權30%，去年該板塊整體錄得收益2億，按照信託公司基本長期15倍的市盈率水準，再結合股權比例折算下來，分到新鴻基的部分至少也在10億。
兩者合計加總大致在110-210億，遠遠大於商譽和無形資產的30億。而這兩塊算是實實在在的業務，如若市場不記作商譽和無形資產扣除，公司的估值也有140-240億的提升空間。即使市場記作商譽和無形資產扣除，其也存在110-210億的低估。
由上可以看出市場對公司的估值存在的偏差還是非常明顯的。而結合未來的情況來看，公司的估值也還有較大的提升空間。一方面，由於亞聯財一直有分拆預期，如若分拆出去改善信披的預期對估值還將會有提升作用。而另一方面，隨着資本市場趨勢向好，投資板塊以市值計算的板塊也將會有所提振，上述折價也應該有所調整，給予更高的估值水平，而且公司的投資業務也有發展成為新的基金管理業務的可能，後續表現也將非常值得期待。值得一提的是，在私募股權方面公司已有多個優質潛力項目，公司當前也在加快對私募投資項目的上市套現進程，在股票市場回暖環境中這些項目上市相信也將帶給公司更高的收益水準，由此推動公司估值上行。
《安全邊際》裏面有這麼一句話：只有當價格變得有吸引力時才買進，而情況相反時就賣出。從當前新鴻基的市值表現來看，其確實也存在着非常強的吸引力。
結語
展望後市，做投資的都知道虧損是自己控制的，盈利是市場給的。投資也是靠天吃飯行當，大市好投資公司的業績表現也就好，業績情況存在隨行就市的周期性源於所投資的資產價格的波動，而歸根結底就是大市好壞。當前整個市場行情已經開始向好，去年受累於市場環境不佳利潤表現相對一般的新鴻基今年的業績相信會有不俗的表現。
而公司核心板塊的消費信貸業務在經過去年國內監管帶來的行業洗牌過後，也將有望重新獲得增長機會，憑藉公司在信貸市場的多年經驗，公司也有望在國內消費金融領域快速跑出，未來也將值得我們期待。返回搜狐，查看更多
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