地方債務置換強勢襲來！國開行火力全開，背後玄機意味深長
2019-04-10 17:02
來源:解局財經
地方債 /貸款 /財政部
解局財經綜合自姜超宏觀債券研究、中國債券等
如何處理地方債這個燙手山芋，問題又一次被擺到了檯面。
前段時間，財新周刊和彭博周刊有新聞報道說，天津、江蘇鎮江、湖南湘潭、湖南常德、湖北一些縣市已與國開當地分行就地方債還債問題進行溝通。
根據媒體給出的消息來看，目前的化債方式基本為發放貸款借新還舊，或者以長期貸款置換短期貸款。
無獨有偶，國開行行長在接受中國證券報記者專訪時表示，國開行將採取切實可行的措施，協助地方政府穩妥處理好債務問題，強化風險防控，守住不發生重大金融風險的底線。
這就意味着，化解地方債務風險已經由之前地方政府層面自行的小打小鬧，正式上升到了國家層面。
巨輪的轉嚮往往隱藏於細節之間。
關於地方債，經濟學界有一個難得的共識——你永遠也不知道基層地方政府到底欠了多少錢。
財政部說，不慌不慌，地方政府債規模僅為16.47萬億；但事實上，這僅僅是納入到財爺“政府債務管理系統”的顯現債務，隱藏於數據下的地方政府隱性債務，水究竟有多深，誰也不知道。
故而，人大財經委副主任委員賀鏗直言中國的地方債大概是40萬億時，輿論除了驚訝之外，更多的是認為其所言非虛。
因為如果真要算上地方融資平台公司債務、政府和社會資本合作（PPP）項目的債務、棚改債務等隱性債務的話，賀鏗數據的真實性是八九不離十的。
如果真是這樣，政府的槓桿率就值得我們關注了。
在這我們先按下槓桿率不表，來探討一下這種天文数字般的債務究竟是怎麼欠下來的？
往深處細究，財政體制和經濟發展的不匹配顯然是存在的。94年分稅制后，中央管緊了地方的錢袋子，但拿走錢后，地方政府的需要花錢的地方卻並沒有減少，這就造成了“央地財權、事權”的不匹配。
但地方政府還是要發展啊，畢竟GDP是考核政績的唯一標準，沒錢但是要出成績，那沒辦法，只能舉債往前飛奔了。
在這種背景下，由政府主導的城市建設投資控股公司就應運而生了。從表面上，這些城投公司是企業，但誰都知道它們是根正苗紅的正規軍。地方政府依靠它們大量舉債，以解決資金困境。
事實上，這也是前幾年投資——債務經濟驅動發展模式盛行的原因。
但是在這種過度舉債后，地方政府還是錢不夠；於是，為了彌補巨額的資金缺口，中國的地方政府傾向於使用PPP（即社會資本和政府資本合作，參與公共設施建設）的模式來“對沖”融資壓力。
這樣一來，拿到錢了，GDP數據是上去了，但在算債務的時候，因為這些城投公司是企業，所以被剝離於政府負債表。
但從根本上來說，它們其實就是地方政府的隱性債務；而所謂的PPP模式是需要擔保的，於是，政府通過銀行給相關企業擔保，而很多PPP項目最後都是不了了之，其實質上已經變相搞成了政府的潛在債務。
欠下了如此高額的巨債，地方政府如何償還？
賀鏗就曾說過：地方政府就沒有一個想還債的，甚至許多地方連息都還不起。40萬億，按照地方債4%的利息來算，每年都是1.6萬億。由此可見，其償債壓力。
以往地方政府都通過賣地來償債，雖然說土地財政被罵的不行，但是土地確是實實在在賣到了好價錢的，好歹日子還能過下去；但縱觀如今的形勢，大家兜里都開始沒錢，土地財政模式明顯難以為繼。
而一旦地方不能根本開源節流解決債務問題，那麼債務危機的爆發恐將不再是一句空話了。
所以就有了以房產稅取代土地財政的說法，因為地方政府除了賣地償債外，剩下的還錢手段就只剩下收稅了。
今年的政府工作報告特地強調，將繼續發行一定量的地方政府置換債券，減輕地方利息負擔嘛。
這實質上就是給地方政府留下踹息空間。
經過三年多的置換后，十多萬億非政府債券形式政府債務被置換。數據显示，截至2019年1月末，全國地方政府債務餘額188041億元。其中，政府債券184890億元，非政府債券形式存量政府債務3151億元。
其中後者是置換的對象，當然如果只是置換三千多億，並不需要特別在政府工作報告中提出。這頗有一定想象空間，那麼置換的對象會是什麼呢？
顯而易見，今年地方債面向個人投資者放開，就是政府為了地方債務置換下的一步大棋。
這一次國開行出手參與地方債風險化解，能提供多少貸款？
按照最樂觀的估計，國開行2019年新增貸款額度約為1.5-1.8萬億，但就實際情況來看，資本充足率或難以放鬆至最低要求。
此外，國開行棚改貸款額度或將隨着貨幣化安置削弱降低，地方政府債務置換基本結束，國開行認購資金等或可部分用於化解隱性債務，但總體來看可能額度較為有限。
此前國開行曾經過幾次增資，若本次承擔化解地方隱性債務的重任，能否再次得到支持值得關注。
哪些地區可能受益？
1， 從目前已知信息判斷，國開行參與隱性債務化解由各省級政府主導，試點以地市級為主。為何是地市級？
一方面，省級平台層級高、體量大，市場化轉型難度相對較低，可以更為靈活的運用市場化方式化債；另一方面，區縣級平台可動用的資源體量相對較少，從金融機構的角度來看合作的意願或較弱。
因而，省級政府若要選擇下屬地區作為試點，更可能是債務負擔較重的地級市。
2 ，具體地區方面，國開行行長在兩會期間接受彭博採訪時透露，該行還與財政部就江蘇、山西及東北省份等地區的隱性債務化解項目進行溝通。
另外，債務負擔較重的省份積極化債的動力較高，可關注這些省份中債務負擔較重的地級市，以貴州省、湖北省、湖南省及江西省為例，其中湘潭市、常德市、遵義市、宜昌市、襄陽市、株洲市、岳陽市、贛州市及上饒市有息債務總量及其占政府綜合財力的比值均處於較高的水平，建議重點關注。
這個時候，國開行親自出手化解地方債，其中的政策指向性無疑是非常明顯的。
在海通證券分析師姜超看來，國開行參與地方政府隱性債務化解，有着三層深意：
1 ，不會再有新一輪的中央主導的債務置換。“中央不救助”、“誰家的孩子誰抱”等原則不會變，不會有新一輪統一的債務置換，更可能是各省出台化債方案時跟政策性銀行或商業銀行基於市場化原則自主合作。
2 ，實質上是隱性債務的轉移而非化解。低息貸款僅能作為以時間換空間的一種方式，實質上是將財政風險部分轉移至金融風險，隱性債務中高融資成本及期限較短到期壓力較大的債務中，屬於國開行貸款等形成的非常少，也相當於將其他金融機構的風險轉移至國開行。
3 ，有利於降低無風險收益率，利率中樞趨降。地方政府隱性債務通常利率居高不下，同時由於政府隱性擔保的背書，其實際違約風險極低，因而政府隱性債務的存在極大地提高了市場的利率中樞水平。
若能將高息的地方政府隱性債務置換成低息貸款或者其他債務，其實就相當於降低了真實的無風險利率水平，有利於驅動利率中樞下行。返回搜狐，查看更多
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