微策略 (Microstrategy) 的共同創辦人 Michael Saylor 是比特幣的忠實信仰者，他常在節目中大談比特幣的重要性，讓人忽略了它是家成立 34年的商業智能 (BI) 軟體公司。近期比特幣大漲，微策略股價更完勝比特幣！讓我們來看看微策略持有比特幣的商業策略到底是什麼？
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微策略的比特幣策略
微策略的共同創辦人 Michael Saylor 是比特幣的忠實信仰者，他多次公開表示比特幣是數位黃金，也是世界上最稀缺的資產。微策略自 2020 年 9 月宣布了 Treasury Reserve Policy，以比特幣作為公司主要儲備資產的政策，除了本業創造的現金流，亦透過債務和股權融資交易持續買入比特幣。
Michael Saylor 認為購買比特幣的策略可以為公司提升知名度，而公司本業軟體收益的增加，能讓微策略購買更多的比特幣，是一個良性的循環，也是微策略公司的策略主軸。不過觀察其財報，其軟體收益的本業並沒有太大的增長，微策略基本上就是靠發行債券和新股購買比特幣。
下表整理出了 2020/2021/ 2022 至 2023 Q3 的營收和成本分析，微策略的毛利大約是 80%，是相當賺錢的公司，但扣掉管銷等營業費用，營業利益率卻逐年下降，今年第三季僅剩 1.17% (這是扣除了比特幣的數位資產減值後的數值)。值得注意的是，因為微策略把購買比特幣視為公司發展的重要策略，在財務報表上，關於比特幣市價評估損益的數位資產減值也列在營業費用當中，可想而知的，比特幣購買、託管等費用也包含在營業費的中的行政管理費用當中。
用發行債券和新股購買比特幣
根據微策略，其自 2020 年共發行了 22 億美元的債券以及 18.7 億美元的股票，做為購買比特幣的資金來源。
資料來源：微策略財報
債券平均利率 1.61%，多為可轉債
微策略自 2020 年 10 開始發行債券，最初的 2 檔為可轉債，利率很低，但投資者有機會將債券轉換為微策略的股權。
而後發行的債券利率則高達 5% 以上，都是以比特幣為擔保的債券，不過整體平均下來利率僅為 1.61%，以目前融資利率隨便就超過 7% 的高利環境，其融資成本相較便宜。
註：下圖為鏈新聞根據財報內容整理出的發債列表，由於發債金額已為帳面淨值，故總額 21.8 億美元與上圖的 22 億美元初始發債金額有些許落差。
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不斷發行新股，對原有股東有益嗎？
也因為近期的高利率，讓微策略決定用發行新股的方式，取代發行債券，因為微策略並不需要發放股息給股東，成本自然低廉許多，下圖我們可以看出微策略自 2021 年第三季發行新股的成本，每股成本由 213 元至 728 美元不等，可見在牛市認購新股的股東們，至今都尚未回本。
資料來源：微策略財報
發行新股對公司的最大好處是不需支付利息費用。但對原有股東而言，會稀釋股東權益，降低每股收益。舉個簡單的例子，如果公司每年可以賺 100元，以前只要分給 10 個股東，現在卻要多分給新的股東，自然對原有股東不利。而這也會直接影響到投資人最常用於評估股價的每股盈餘 (earning per shares, EPS)，若 EPS 下降，就有可能影響大家對其股價的預期，造成股價的下跌。
負債權益比率高達 301%
傳統金融常用負債權益比率 (Debt/equity )來衡量一個公司的財務結構是否健全。因為一個公司籌資的二個管道不外乎是舉債和發行新股。而通常在公司前景看好時，股東們也會很樂意多掏一點錢出來，參與公司未來的成長。而債務權益比率越高，表明公司對債務的依賴程度越高，償債能力越弱。像微軟的負債權益比率約為 40%，而 Google 的債務資產比更低到只有 5.6%。
但我們發現截至今年第三季，微策略的負債權益比率高達 301%，去年因比特幣減計太高，甚至呈現資不抵債的狀況。
微策略股價表現
雖然以傳統金融的觀點來看，微策略真的不算是一家財務體質優良的上市公司，不過近期隨著比特幣價格的上漲，微策略的股價卻一路暴漲，漲幅甚至超過比特幣。
微策略自 2020 年 8 月開始將比特幣納入其本業經營計劃後，股價已上漲 242%，而同期比特幣僅上漲 192%，代表科技股的 Nasdaq 僅上漲 17% ，而與其本業相似的企業軟體公司甲骨文 (ORCL) 則上漲 88%。
資料來源：微策略財報
買比特幣不如買微策略
微策略自認為它持有的比特幣有以下優點，所以買比特幣不如買微策略！
- 容易買賣 (只要有股票帳號就可買賣)
- 沒有額外費用 (在鏈上買賣要 gas fee、ETF 要付管理費)
- 比特幣持續增加 (利用其現金流持續購買比特幣)
- 智慧槓桿 (可以用發債購買比特幣)
- 下檔保護 (有微策略商業智能的本業支持)
- 風險控管 (我想這指的是比特幣依附在微策略公司下，像是個衍生性商品吧！)
資料來源：微策略財報
比特幣帶領微策略飛
微策略早於 2020 年進軍比特幣市場，在 FOMO 的牛市中股價也一度衝高到 1300 美元，不過在去年的加密寒冬，股價一度跌破 140 美元。如今隨著比特幣的上漲，微策略的股價再度站上 500 元關卡！市值來到 73.9 億美元，以截稿前比特幣的價格 37,150 美元計算，其持有的 158,400 個比特幣市價 58.8 億美元，約為其市值的近八成。由此我們也可以解讀成：微策略的股價完全為比特幣的價格所拉升！
看來微策略的本業應該改為以比特幣為主，而商業智能為輔，商業智能本業的最大功能就是讓微策略可以成為上市公司，供投資人輕易買賣，然後在加密寒冬時提供一個下檔保護，讓其能平安度過冬日，然後在加密牛市來臨時，帶領微策略的股價飛地更高更遠！
資料來源：TradingView
衍伸閱讀
https://abmedia.io/microstrategys-bitcoin-strategy