原創估值重於業績，江豐电子是芯片國產化的主角嗎？
2019-04-19 18:29
來源:港股解碼
在財華社近期的文章《接地氣的中國半導體廠商，股價突破30還需要多久？》中，我們知道半導體產業鏈條的上游是晶圓材料和設備廠商，需要經過擴散、光刻、刻蝕、離子注入、薄膜生長、化學机械拋光、高純金屬濺射靶材金屬化這樣的工藝流程，那麼江豐电子（300666-CN）所做的事情就是提供高純金屬濺射靶材，而且其主要的客戶領域是超大規模集成電路，平板显示與太陽能也有涉及。
從2014-2016年間，江豐电子的高純濺射靶材主要應用於半導體芯片等領域，這期間，半導體芯片領域的收入佔據了江豐主營業務收入的比重分別為87.04%、81.78%、69.90%。
（2015年全球高純濺射靶材市場份額情況 來源：中國电子材料行業協會）
但實際上濺射靶材根據自身純度的差異所應用的領域是不同的，也就是說濺射靶材不僅僅可以應用於半導體領域，還可以應用在平板显示、光伏電池以及記錄媒體上，而且從市場份額來看，據2015年的數據半導體所佔的份額是最小的，全球的規模為11.4億美元，而江豐电子2014年的營收是2.45億元，剔除非半導體濺射靶材的收入，江豐电子在全球半導體的市場份額為3.05%。
海外人才回國創業，3年全球市佔率翻倍
而在這個半導體濺射靶材領域由於對金屬材料純度、內部微觀結構、集成度都有很高的要求，所在這個領域里的玩家只有美國和日本的少數公司（日礦金屬、霍尼韋爾、東曹、普萊克斯等），可以說這是一個被跨國公司垄斷的行業。
而江豐电子由於董事長，也就是創始人姚力軍於2000年5月至2003年 9 月在 oneywell Electronic Materials Corporation（Japan）先後擔任日本生產基地技術支持負責人、技術負責人和負責人，2003 年 10 月至 2005 年 7 月擔任霍尼韋爾电子材料事業部中國區總經理。
所以由於老闆就是自帶技術的，這也不難理解創辦了江豐电子后在在 16 納米技術節點實現批量供貨，成功打破了美、日跨國公司的垄斷格局，同時還滿足了國內廠商 28 納米技術節點的量產需求，填補了我國电子材料行業的空白。
2014-2017年間，全球半導體濺射靶材的規模上升的速度相對緩慢從11.4億美元增長到了13億美元，但是江豐电子全球市場的佔有率卻是從3.05%提升到了6%，將1倍的增長。
儘管從江豐电子的估值來看貴的嚇人，市場給的底線都達到了100倍的估值水平，但是把芯片產業國產化替代的進程與自身技術提升的角度考慮進去，是可以理解，因為科技轉型創新也是需要泡沫來推動的。
目前高純濺射靶材的生產廠商數量仍然偏少，企業規模和技術水平參差不齊，多數國內廠商還處於企業規模較小、技術水平偏低、產業布局分散的狀態，市場仍處於開拓期，主要集中在低端產品領域進行競爭，在半導體芯片、液晶显示器和太陽能電池等市場還無法與國際巨頭全面抗衡，但是憑藉著國內對於芯片產業的政策導向、產品價格優勢已經在國內市場佔有一定的市場份額，並逐步在個別產品或領域擠占國際廠商的市場空間。
（2013與2018年全球靶材市場分佈情況 來源：BBC Research、新材料在線）
可以看到靶材產業主要還是集中在亞洲，而亞洲又主要是集中在日本、韓國、中國台灣、中國大陸。
在中端STN玻璃和ITO靶材領域有韓國三星（康寧）、美國的Umicore、日本的日本能源、三井、德國的賀利士，高端TGT-LCD的ITO靶材領域幾乎全部來自日本，東曹、日立、住友和VMC。
“蛋糕”國產化才剛剛開始
所以從區域市場份額來看，這對於中國濺射靶材行業來說是有優勢的，一個優勢在於國家政策層面的決心，對於歐美日韓來說，他們有芯片先發優勢，從市場正常競爭的層面，國內的技術即便在一段時間內追趕上了，那此時對於這些有着先發優勢的競爭而言，降價是最好的選擇，但這對於本土的廠商而言，將處於永遠無法追趕上的局面。
實際上現在中國政府所成立的大基金、對芯片產業的補貼扶持並不是中國所特有的，而是當初韓國、中國台灣、日本對他們的半導體產業、汽車產業所做的事情一樣。
只有通過內部的扶持以及市場化的優勢劣汰才能把產業中技術的差距不斷縮小，以達到自給自足甚至對外出口的水平。
順着這個方向，第二個就是就在於產業區域的轉移，在芯片產業領域，產業轉移的方向是日本-韓國-中國台灣，那麼理所當然的，下一步轉移的方向就是中國大陸市場，這是一個效率的問題。對於他們而言，高端的技術能夠賺更多的錢，那麼低端一些的技術自然而言就要轉移出去，而對於還未進行該項產業發展的區域，即便是相對低端的技術也是非常有價值的，因為這意味着在開創性研发上能夠減少時間與投入，不必在黑暗中摸索直接就能找到一條發展的方向，對於雙方而言這是最好的選擇。
第三點就是正在不斷擴大的內地市場以及國內多層級的產業結構，這一點財華社在《接地氣的中國半導體廠商，股價突破30還需要多久？》已經分析過了：收音機、電源適配器、LED照明、汽車轉向控制器這類大家看起來科技含量並不酷炫的產品與高端的汽車、手機、5G通信產品是共存於我國的經濟構成中的，這也使得濺射靶材企業的差異化得以順利的存在。
國內同行的合作大於競爭
在這三點基礎之上，投資者看到國內上市公司中處於相同產業鏈條上的公司共有3家，一個是以光學客戶為主（平板显示、光學元器件）的阿石創（300706-CN），創始人陳欽忠夫婦也是技術出身，雖然不像姚力軍有海外人才這份履歷，但是他們在中國台灣與日本都有設廠，這也說明他們在當地是有一定資源的。
除了福州的阿石創，還有北京的有研億金，他是A股上市公司有研新材（600206-CN）旗下的全資子公司，成立於 2000 年 10 月。在2014-2016 年間，有研新材的高純/超高純金屬材料收入分別為4.15 億元、5.58 億元、8.81 億元，占營業收入比重分別為17.13%、21.53%及23.13%，但是公司整體的凈利率（毛利率）並不高，在2014-2016年間毛利率分別為9.58%、8.28%、6.17%，這僅為江豐电子同期毛利率的四分之一，這側面說明了有研億金銷售的客戶群體是處於一個低端的位置。
而第三家隆華科技（300263-CN）的毛利率是處在有研新材與江豐阿石創之間，但是其濺射靶材的產能是非常低的，因為隆華科技自身不是做這一行的，他是通過收購四豐电子、晶聯光電以進入濺射靶材這一領域，其在2015-2016年間的濺射靶材營收僅為0.54億元、0.83億元。
也就是說實際上國內的濺射靶材廠商內部的競爭並不多，而且從以上三點的分析中投資者應該清楚國內這一行業的蛋糕才剛剛開始做，那麼在做蛋糕的過程中合作是大於競爭的。
估值走在業績前面，股價取決於市場方向與彈性
有了以上幾點的考慮，對於江豐电子的投資者而言，未來股價的空間至少在短期內是取決於估值走在業績前面的幅度。
既然短中期內估值重於業績表現，那麼市場的擇時判斷就尤為重要了，從各大指數2019年1月初觸底以來，市場已經出現反轉的走勢，那麼在反轉的基礎上需要考慮的是市場50日均線對於指數的支撐，從這一點觀察，財華社注意到深次新股指數、創業板指數的走勢中50日均線是在不斷靠近收盤價的，並且在短期內會達到支撐的效果，但是上證指數離50日均線較遠，這意味着上證市場有更大的可能迎來一次中期的調整（整理），對於江豐电子的投資者來說隨着所屬板塊50日均線的貼近，這意味着後市將開啟新一輪的上漲周期，亦可能是短期的上漲周期。
至於時間的跨度這需要在未來的市場中再進一步的跟蹤，但是短期來看，江豐的投資者可以樂觀一點。
作者：周治瑋
編輯：黎璐璐返回搜狐，查看更多
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